經理人的有限理性對上市公司并購的風險影響

時間：2024-07-21 01:37:43 經濟畢業論文

【摘要】行為金融學認為，經理人的行為是有限理性的。本文分析了經理人的過度自信和過度樂觀等心理偏差對上市公司在并購過程中的并購決策戰略、并購目標的選擇和并購融資等方面產生的風險影響，認為經理人的有限理性加大了上市公司并購活動的風險。　　【關鍵詞】有限理性　過度自信　過度樂觀　心理偏差　風險影響
　　
　　行為金融學認為，由于經理人也具有真實人的特征，在決策過程中受認知、情緒和情感左右，并非最大化自身效用的理性人。由于經理人受過度自信和過度樂觀等心理偏差的影響，往往會導致公司并購行為的發生。正是由于并購活動是在存在心理偏差的情況下發生的，所以必然伴隨著公司并購風險的出現。本文從行為金融學出發，探討經理人的有限理性對我國上市公司并購活動的風險影響。
　　
　　一、有限理性與經理人的有限理性
　　
　　所謂有限理性，是指人們由于受精力、能力和信息等方面的限制，在決策時通常不能對各種選擇方案進行全面、詳盡的計算和評估，因而無法達到傳統經濟學在完備性、傳遞性等公理假設下的完全理性。
　　這一術語最初來源于Herberb Simon（赫伯特·西蒙）。Simon批判了傳統經濟學關于人具有無限的信息處理能力的假定，他認為，由于現實經濟環境是極其復雜的開放性系統，不同時點上的信息和狀態一般是異質的，市場中的信息也往往真偽難辨，再由于人們受到財力、時間與精力等方面的限制，在實際經濟生活中，人們在決策時由于受上述等因素的影響很難實現“完全理性”，于是他提出用“有限理性”來描述人們解決問題的實際能力。當前，這一概念作為行為經濟學（包括行為金融學）的一個基本假定得到了進一步發展。
　　經理人的行為是一種理性行為還是一種有限理性行為？一直以來，學術界沒有統一的看法。推崇西方古典管理理論的一批學者從“經濟人”的角度出發，認為經理人作為“經濟人”，假設在面臨幾種方案可供選擇的情況下，一定會選擇令他效用得到最大滿足的方案，這是毫無疑問的，所以他們認為經理人的行為是理性的。而以西蒙為代表的一批學者認為，經理人也具有真實人的特征，受人的知識、情緒和情感以及信息渠道的限制，經理人的決策在很大程度上是有限理性的。盡管這些經理人也追求自身利益的最大化，但他們對自身所處的經營環境的判斷往往與實際情況存在差異；而且，經理人很容易表現出過度自信的傾向，在過度自信傾向下，經理人的判斷偏差往往是系統性、習慣性的。由于這一系列的原因，造成經理人的行為更符合“有限理性”這一假設。本文就是從經理人的有限理性角度出發，分析在上市公司的并購過程中，經理人的有限理性對上市公司并購的風險影響。
　　
　　二、經理人的有限理性與并購風險
　　
　　目前，關于經理人有限理性的研究主要集中在經理人的樂觀與過度自信上。所謂過度自信(overconfidence),是指人們往往過于相信自己的判斷能力,高估自己成功的概率,把成功歸功于自己的能力,而低估運氣、機遇和外部力量在其中的作用。這種認知偏差就稱為“過度自信”。Odean(2002)認為，經理人，特別是高級經理人很容易過度自信，主要原因有：
　　第一，人們在做復雜決策時容易過分相信自己的能力，而在做簡單決策時對自己的能力卻沒有把握。企業的決策環境非常復雜，所以經理人做這類決策時容易過度自信。第二，人都有自我歸因的傾向，企業的經理人本來就可以說是成功人士了，加上自我歸因偏差的存在，那么就更有過度自信的傾向。第三，在企業人才的選用過程中，由于信息不對稱的存在，企業無法對經理人進行全面的了解，在這種情況下，自信心強的人通常更能受到關注，這種選擇性偏差的存在使得過度自信的人更容易成為企業經理人。所以經理人的行為很容易發生過度自信的心理和認知偏差。
　　而企業的并購活動是一種復雜的微觀經濟行為，它是指在市場經濟條件下，兩個或更多的企業根據特定的法律制度所規定的程序，通過簽訂一組市場合約的形式合并為一個企業的行為。企業并購的動機在于實現凈現值的最大化，如果并購得當，可能會使企業完成“驚人的一跳”，但是如果對并購對象的選擇不慎、并購整合的不利、市場環境的變化等因素不能經過周密的計劃，并購活動可能會給企業的投資凈收益帶來一系列的不確定性，也就是說會形成并購風險。
　　行為金融學認為，在并購活動中，經理人在進行并購決策時很容易受到過度自信心理的影響。他們相信并購行為能挽救經營不善的目標公司，給其盈利帶來奇跡，實現管理協同效應；或是對并購活動的投資收益持過分樂觀態度，認為其智慧的并購決策能給公司帶來收益；或是認為自己掌握了可靠信息，找到了市場價值低于內在價值，可以通過并購活動實現凈現值的最大化，于是實施了并購活動。但是由于經理人的行為不是“完全理性”而只是有限理性的，在理性條件下產生的并購行為，必將伴隨著一系列的風險，也就是說，經理人的有限理性會對上市公司的并購活動形成風險影響。那么，經理人的有限理性對上市公司的并購活動形成了哪些風險影響呢？
　　
　　三、經理人的有限理性對上市公司并購的風險影響
　　
　　在并購活動中，經理人的有限理性會對上市公司的并購活動形成以下一些風險影響。
　　1、經理人的有限理性對上市公司并購戰略的風險影響
　　正確的并購戰略要求經理人對并購所產生的未來現金流及將會碰到的風險等做出準確無偏的估計。但經理人在處理各種并購信息時，由于存在各種各樣的認知偏差，往往并不能達到理性而是經常產生高估或低估并購后未來的現金流和風險等，從而對并購戰略形成風險。
　　例如，經理人在制定并購戰略時,會存在證實偏差這樣的認知偏差。在存在證實偏差的情況下，經理人往往會堅持相信自己的假設和信念，即使現實情況已經出現了與這個假設和他們的信念相違背的反面證據，經理人也還會繼續相信它、求證它、解釋它。所以一旦經理人相信他的并購戰略較其他的企業戰略有利，經理人就可能會不再注意那些負面的信息，這將導致經理人基于一種微弱的證據而維持一種設想，即使后續證據要求他們拒絕早期的信念。而且，經理人在價值判斷中容易接受肯定的證據，而將否定證據吹毛求疵。有了肯定的證據，經理人很快就會減少信息的復雜度。而對于一項正確的并購戰略的制定，需要經理人考慮的因素很多，如果忽視這些基本的因素的存在，必將導致并購戰略的風險大大提高。
　　2、經理人的有限理性對選擇目標公司的風險影響
　　上市公司在并購過程中，要對并購的目標公司進行選擇。目標公司的選擇一定要和公司的發展戰略吻合，企業要根據公司內部欠缺的業務資源及弱點參考其他企業的經營模式，考慮公司性質、財務稅務等的影響，搜索和篩選并購目標。另外，在選擇并購目標時還必須認清自己的競爭優勢和整合目標企業的可能性，只有這樣才有可能使得并購活動得以順利進行下去。
　　但是，由于經理人存在過度自信和過度樂觀的心理，在對目標公司的價值估計過程中，可能會由于對并購的目標公司價值估計過高或對并購后公司的價值估計過于樂觀而產生超額支付的風險。這是因為盡管上市公司整體價值可以根據其股票的市價來判斷，但股價經常無法正確反映公司的真正價值，因為在股票市場上，由于噪音的自反饋機制和誘導效應，公司外部投資者對公司盈利性和成長性的判斷存在系統性偏差，并通過不同的價值驅動因素驅使公司市場價值偏離內在價值，從而使股價無法正確反映公司的真正價值。這就加大了評估目標公司價值的難度，對于并購方的經理人來說，如果他是一個理性的行為者，那么，他必然要考慮多種因素對目標公司價值的影響程度，盡可能多的占有資料并采取相應的價值評估方法正確的計算目標公司的價值。但是，由于經理人存在過度自信和過度樂觀的心理，從而使得經理人過分依賴自己收集到的信息而輕視公司會計報表的信息，而且正是由于經理人的過度自信，他們在過濾顯示目標公司價值的各種信息時，注重那些能夠增強他們自信心的信息，而忽視那些傷害他們自信心的信息。所以，經理人在評估目標公司的價值時往往會產生高估的可能，從而形成超額支付風險。
　3、經理人的有限理性對并購融資的風險影響
　　在完成前期初步的數據分析并取得目標公司許可的情況下，收購方將對目標公司進行審慎性調查，其中融資構成企業在這一時期并購的主要制約因素。在并購融資方面，一要考慮并購成本；二要比較不同融資方式的利弊，包括內部融資和外部融資。比較融資方式和成本之后，選擇資金來源渠道，制定合適的融資方案。如果上市公司能夠在融資成本、融資渠道、融資方式等方面做到比較細致和審慎，那么會大大降低并購風險，提高并購成功的機率。
　　但是，行為金融學認為，如果把經理人融資決策過程看成一個心理過程，那么經理人認知過程會產生系統性的認知偏差，這些心理偏差的綜合結果很可能導致融資決策的偏差。由于經理人并不總是理性的，如果經理人對公司的利益有錯誤的信念和判斷，并且基于該錯誤信念做出有悖于公司價值最大化的決策，那么經理人的這種行為導致的成本會使得融資成本上升。而且，行為金融學認為，過度樂觀的經理人過高地評價息稅前盈余的增長率，而過度自信的經理人過低地估計息稅前盈余的波動性，因而他們傾向于選擇高的杠桿并遵循行為優序融資規律。這樣，企業在融資選擇中，更主要的是考慮資本市場融資條件的變化，而不是現有主流理論所認為的債務成本與收益的權衡。而資本市場上的融資條件是變化莫測的，所以這給并購融資帶來了很大的風險，而且，樂觀和過度自信的經理人在融資決策時喜歡采用短期債務融資的方式，這也會加大并購融資的風險。
　　總之，正是由于經理人也是普通人而非理性人，他們在上市公司的并購活動中，由于其判斷與決策過程會不由自主地受到認知過程、情緒過程、意志過程等各種心理因素的影響，以致陷入認知陷阱，產生行為偏差。這種行為偏差在上市公司的整個并購過程中都會形成風險，從而加大了上市公司并購成功的難度，甚至有可能導致上市公司并購活動的失敗。
　　
　　
　　【參考文獻】
　　[1] 饒育蕾、張輪：行為金融學[M].上海:復旦大學出版社，2005.
　　[2] 駱志芳、張永鵬：“有限理性”概念的界定及其特征J].經濟理論與經濟管理,2006，（5）
　　[3] 儀垂林、張力美：有限理性、情緒與決策[J].統計與決策,2005，（11）
　　[4] 高偉：基于參與者有限理性的證券市場風險研究 [J].海南金融,2005,(3)
　　[5] 周鮮華、田金信等：上市公司并購融資的問題及發展策略 [J].商業研究,2005，（11）
　　[6]趙先鋒.上市公司并購的融資及其風險對策[J].貴州財經學院學報,2005，（4）

【經理人的有限理性對上市公司并購的風險影響】相關文章：

現代風險導向下并購審計風險研究論文11-21